招行(3968)供股集資看來是勢在必行。無他，招行目前的第一級資本比率僅約6.5%，遠低於工行(1398)、建行(939)、交行(3328)等的約10%。資本比率偏低主要是由於早前高價收購永隆所致。匯控(5)、渣打(2888)及深圳發展銀行(000001)早前已先後透過股本集資保充資本。至於供股的影響如何？巿場傳聞指招行可能集資約30億美元，考慮到供股價提供一定折讓，則供股對每股盈利的攤薄亦應不到10%，可以說近日股價的下跌已反映了供股的不良影響。至於供股後的股價表現將如何？匯控及渣打供股後的股價表現可以提供一定參考，但要注意那時股巿水平較低。
基本上，對中國的未來發展樂觀的人，銀行固然是良好的投資選擇；經濟發展由資金推動，而銀行就是重要的資金提供者。看近一點，中國近月的新增貨款高漲，六月份超逾人民幣1萬5000億元，理論上可以扶持經濟，但濫放信貸的結果實在不容忽視，美國的樓巿泡沫便是最好的明證。出得黎行，遲早要還。當然，這不是今年的事。
講番招行，收購永隆可以當作買個教訓。管理層的班底，還是可以的。至於長線的增長潛力，工行目前有逾1萬8000間分行，而招行分行數目不到700間。那一家較易翻一番，實在毫無懸念。
2009年7月11日 星期六
2009年6月22日 星期一
赤壁賦
《前赤壁賦》
壬戌之秋，七月既望，蘇子與客泛舟遊于赤壁之下。清風徐來，水波不興。舉酒屬客，誦明月之詩，歌窈窕之章。少焉，月出於東山之上，徘徊于鬥牛之間。白露橫江，水光接天。縱一葦之所如，淩萬頃之茫然。浩浩乎如馮虛禦風，而不知其所止；飄飄乎如遺世獨立，羽化而登仙。
於是飲酒樂甚，扣舷而歌之。歌曰：“桂棹兮蘭槳，擊空明兮溯流光。渺渺兮予懷，望美人兮天一方。”客有吹洞簫者，倚歌而和之。其聲嗚嗚然，如怨如慕，如泣如訴，餘音嫋嫋，不絕如縷。舞幽壑之潛蛟，泣孤舟之嫠婦。
蘇子愀然，正襟危坐而問客曰：“何為其然也？”客曰：“‘月明星稀，烏鵲南飛’，此非曹孟德之詩乎？西望夏口，東望武昌，山川相繆，鬱乎蒼蒼，此非孟德之困于周郎者乎？方其破荊州，下江陵，順流而東也，舳艫千里，旌旗蔽空，釃酒臨江，橫槊賦詩，固一世之雄也，而今安在哉？況吾與子漁樵于江渚之上，侶魚蝦而友麋鹿，駕一葉之扁舟，舉匏樽以相屬。寄蜉蝣于天地，渺滄海之一粟。哀吾生之須臾，羨長江之無窮。挾飛仙以遨遊，抱明月而長終。知不可乎驟得，托遺響于悲風。”
蘇子曰：“客亦知夫水與月乎？逝者如斯，而未嘗往也；盈虛者如彼，而卒莫消長也。蓋將自其變者而觀之，則天地曾不能以一瞬；自其不變者而觀之，則物與我皆無盡也。而又何羨乎！且夫天地之間，物各有主，茍非吾之所有，雖一毫而莫取。惟江上之清風，與山間之明月，耳得之而為聲，目遇之而成色，取之無禁，用之不竭，是造物者之無盡藏也，而吾與子之所共適。”
客喜而笑，洗盞更酌。肴核既盡，杯盤狼籍。相與枕藉乎舟中，不知東方之既白。
* * *
《後赤壁賦》
是歲十月之望，步自雪堂，將歸於臨皋。二客從予過黃泥之坂。霜露既降，木葉盡脫。人影在地，仰見明月，顧而樂之，行歌相答。
已而嘆曰：“有客無酒，有酒無肴，月白風清，如此良夜何？”客曰：“今者薄暮，舉網得魚，巨口細鱗，狀如松江之鱸。顧安得酒乎？”歸而謀諸婦。婦曰：“我有鬥酒，藏之久矣，以待子不時之需。”
於是攜酒與魚，復遊于赤壁之下。江流有聲，斷岸千尺；山高月小，水落石出。曾日月之幾何，而江山不可復識矣！
予乃攝衣而上，履巉岩，披蒙茸，踞虎豹，登虬龍，攀棲鶻之危巢，俯馮夷之幽宮。蓋二客不能從焉。劃然長嘯，草木震動，山鳴谷應，風起水涌。予亦悄然而悲，肅然而恐，凜乎其不可留也。反而登舟，放乎中流，聽其所止而休焉。時夜將半，四顧寂寥。適有孤鶴，橫江東來。翅如車輪，玄裳縞衣，戛然長鳴，掠予舟而西也。
須臾客去，予亦就睡。夢一道士，羽衣蹁躚，過臨皋之下，揖予而言曰：“赤壁之遊樂乎？”問其姓名，俯而不答。“嗚呼噫嘻！我知之矣。疇昔之夜，飛鳴而過我者，非子也耶？”道士顧笑，予亦驚悟。開戶視之，不見其處。
壬戌之秋，七月既望，蘇子與客泛舟遊于赤壁之下。清風徐來，水波不興。舉酒屬客，誦明月之詩，歌窈窕之章。少焉，月出於東山之上，徘徊于鬥牛之間。白露橫江，水光接天。縱一葦之所如，淩萬頃之茫然。浩浩乎如馮虛禦風，而不知其所止；飄飄乎如遺世獨立，羽化而登仙。
於是飲酒樂甚，扣舷而歌之。歌曰：“桂棹兮蘭槳，擊空明兮溯流光。渺渺兮予懷，望美人兮天一方。”客有吹洞簫者，倚歌而和之。其聲嗚嗚然，如怨如慕，如泣如訴，餘音嫋嫋，不絕如縷。舞幽壑之潛蛟，泣孤舟之嫠婦。
蘇子愀然，正襟危坐而問客曰：“何為其然也？”客曰：“‘月明星稀，烏鵲南飛’，此非曹孟德之詩乎？西望夏口，東望武昌，山川相繆，鬱乎蒼蒼，此非孟德之困于周郎者乎？方其破荊州，下江陵，順流而東也，舳艫千里，旌旗蔽空，釃酒臨江，橫槊賦詩，固一世之雄也，而今安在哉？況吾與子漁樵于江渚之上，侶魚蝦而友麋鹿，駕一葉之扁舟，舉匏樽以相屬。寄蜉蝣于天地，渺滄海之一粟。哀吾生之須臾，羨長江之無窮。挾飛仙以遨遊，抱明月而長終。知不可乎驟得，托遺響于悲風。”
蘇子曰：“客亦知夫水與月乎？逝者如斯，而未嘗往也；盈虛者如彼，而卒莫消長也。蓋將自其變者而觀之，則天地曾不能以一瞬；自其不變者而觀之，則物與我皆無盡也。而又何羨乎！且夫天地之間，物各有主，茍非吾之所有，雖一毫而莫取。惟江上之清風，與山間之明月，耳得之而為聲，目遇之而成色，取之無禁，用之不竭，是造物者之無盡藏也，而吾與子之所共適。”
客喜而笑，洗盞更酌。肴核既盡，杯盤狼籍。相與枕藉乎舟中，不知東方之既白。
* * *
《後赤壁賦》
是歲十月之望，步自雪堂，將歸於臨皋。二客從予過黃泥之坂。霜露既降，木葉盡脫。人影在地，仰見明月，顧而樂之，行歌相答。
已而嘆曰：“有客無酒，有酒無肴，月白風清，如此良夜何？”客曰：“今者薄暮，舉網得魚，巨口細鱗，狀如松江之鱸。顧安得酒乎？”歸而謀諸婦。婦曰：“我有鬥酒，藏之久矣，以待子不時之需。”
於是攜酒與魚，復遊于赤壁之下。江流有聲，斷岸千尺；山高月小，水落石出。曾日月之幾何，而江山不可復識矣！
予乃攝衣而上，履巉岩，披蒙茸，踞虎豹，登虬龍，攀棲鶻之危巢，俯馮夷之幽宮。蓋二客不能從焉。劃然長嘯，草木震動，山鳴谷應，風起水涌。予亦悄然而悲，肅然而恐，凜乎其不可留也。反而登舟，放乎中流，聽其所止而休焉。時夜將半，四顧寂寥。適有孤鶴，橫江東來。翅如車輪，玄裳縞衣，戛然長鳴，掠予舟而西也。
須臾客去，予亦就睡。夢一道士，羽衣蹁躚，過臨皋之下，揖予而言曰：“赤壁之遊樂乎？”問其姓名，俯而不答。“嗚呼噫嘻！我知之矣。疇昔之夜，飛鳴而過我者，非子也耶？”道士顧笑，予亦驚悟。開戶視之，不見其處。
2009年6月20日 星期六
2009年5月23日 星期六
周而復始，生生不息
每個名字，背後總有些意義。
譬如說，周生生，其實不是人名，而是“周而復始，生生不息”的簡稱，很有道家“圓”的哲學意義，比“永恒生長”要高了一個層次 (當然，“永恒生長”有著差不多是全宇宙同行中最高的股本回報率(ROE)…)。
今年本港的零售巿道看來不及去年 (去年上半年仍然好景，股票巿場的財富效應仍在)，理論上奢侈品的需求最受經濟周期影響。懶於做盈利預測，“直覺”估計周生生今年可能賺約3億5000萬元，即按年倒退26%，暗示巿盈率為9-10倍。假設派息比率為40%，則股息率為4.2厘。假設盈利長期維持於該水平 (即直覺估計的3億5000萬元)，則現估值看來頗為合理。但問題是，盈利會否持久停滯不前？事實上，周生生於08年尾於國內已設有120個銷售點，內地分部已佔公司的零售銷售28%，而該比率看來將持續上升：內地業務是一個增長點。估值方面，較為正當的做法是用貼現現金流(DCF)推算公司的現值present value。當然當中涉及很多假設，例如是terminal growth rate，對計算出來的結果影響極大。事實上，要準確預測公司未來一年的現金流已不容易，要準確推測公司未來的所有現金流當然更為困難。為求安全(margin of safety)，大可採用較為保守的假設。如更保守，就較小型的公司，可以於所得的現值加上一個liquidity discount。如得出的現值仍然高於目前股價則margin of safety更大。
近日金價上升至逾950美元，反映資金避險需求上升。英國的信貸評級展望被調低是一個原因。至於金價波動對金鋪生意有何影響？影響有多方面：1)如金價大幅上揚，理論上將降低消費者對黃金的需求。但黃金不單是消費品，亦是投資工具，金價上揚很可能會刺激黃金的投資需求；2)如金價短期內大幅上揚，很可能會吸引巿民拿自家保存的黃金到金鋪銷售套利。金鋪將“回收”得來的黃金轉賣出去，可以賺得一筆意外的橫財，如06年上半年；3)如金價大幅下滑，巿價變得低於存貨成本，則公司需計提相關虧損。如存貨量控制得宜，存貨轉得夠快，則相關風險不大。然而，於目前經濟環境下，金價大跌的機會不大：如宏觀經濟轉壞，作為資金避難所，資金會流入黃金；如宏觀經濟持續向好，巿場憂慮通脹重燃，則作為對沖通脹的工具，金價又會受到支持。總言之，金價上升看來對金鋪是利多於弊。
講完一輪，其實珠寶才是金鋪的主要利錢所在，利潤率普遍是賣金的三倍或以上。皆因金價眾所周知，黃金產品即使手工多麼精細，也很難開天殺價。但鑽石的成本價是多少，你不說，消費者又從何得曉？
譬如說，周生生，其實不是人名，而是“周而復始，生生不息”的簡稱，很有道家“圓”的哲學意義，比“永恒生長”要高了一個層次 (當然，“永恒生長”有著差不多是全宇宙同行中最高的股本回報率(ROE)…)。
今年本港的零售巿道看來不及去年 (去年上半年仍然好景，股票巿場的財富效應仍在)，理論上奢侈品的需求最受經濟周期影響。懶於做盈利預測，“直覺”估計周生生今年可能賺約3億5000萬元，即按年倒退26%，暗示巿盈率為9-10倍。假設派息比率為40%，則股息率為4.2厘。假設盈利長期維持於該水平 (即直覺估計的3億5000萬元)，則現估值看來頗為合理。但問題是，盈利會否持久停滯不前？事實上，周生生於08年尾於國內已設有120個銷售點，內地分部已佔公司的零售銷售28%，而該比率看來將持續上升：內地業務是一個增長點。估值方面，較為正當的做法是用貼現現金流(DCF)推算公司的現值present value。當然當中涉及很多假設，例如是terminal growth rate，對計算出來的結果影響極大。事實上，要準確預測公司未來一年的現金流已不容易，要準確推測公司未來的所有現金流當然更為困難。為求安全(margin of safety)，大可採用較為保守的假設。如更保守，就較小型的公司，可以於所得的現值加上一個liquidity discount。如得出的現值仍然高於目前股價則margin of safety更大。
近日金價上升至逾950美元，反映資金避險需求上升。英國的信貸評級展望被調低是一個原因。至於金價波動對金鋪生意有何影響？影響有多方面：1)如金價大幅上揚，理論上將降低消費者對黃金的需求。但黃金不單是消費品，亦是投資工具，金價上揚很可能會刺激黃金的投資需求；2)如金價短期內大幅上揚，很可能會吸引巿民拿自家保存的黃金到金鋪銷售套利。金鋪將“回收”得來的黃金轉賣出去，可以賺得一筆意外的橫財，如06年上半年；3)如金價大幅下滑，巿價變得低於存貨成本，則公司需計提相關虧損。如存貨量控制得宜，存貨轉得夠快，則相關風險不大。然而，於目前經濟環境下，金價大跌的機會不大：如宏觀經濟轉壞，作為資金避難所，資金會流入黃金；如宏觀經濟持續向好，巿場憂慮通脹重燃，則作為對沖通脹的工具，金價又會受到支持。總言之，金價上升看來對金鋪是利多於弊。
講完一輪，其實珠寶才是金鋪的主要利錢所在，利潤率普遍是賣金的三倍或以上。皆因金價眾所周知，黃金產品即使手工多麼精細，也很難開天殺價。但鑽石的成本價是多少，你不說，消費者又從何得曉？
2009年5月14日 星期四
Chopin Nocturne Op9 No2
想起以前考8級琴的日子，竟已是十幾年前的事，忽然覺得自己老了很多。想起皇家音樂學院寄來的一封信，當時完全沒有重視。如果當時去進修音樂，不知現今會是如何？
2009年5月10日 星期日
青玉案
路過書店，發現董橋出了新書。董橋的書我其實少看，但這本看來實在吸引：蜜綠色的封面上繡著三個金色的相熟的名字---青玉案。翻開書，發覺原來不是辛棄疾的那首青玉案，而是北宋賀鑄：
凌波不過橫塘路，但目送、芳塵去。
錦瑟華年誰與度？
月橋花院，瑣窗朱戶，只有春知處。
飛雲冉冉蘅皋暮，彩筆新題斷腸句。
試問閒愁都幾許？
一川煙草，滿城風絮，梅子黃時雨。
當然這也是名篇，是賀鑄的絕唱，於是我立時便有把書收歸旗下的衝動。可是董橋雖然文筆上乘，書名通常改得很美，如《絕色》、《白描》，但對我這個悶人而言，他的文章還是有點悶，不太絕色，而是比較白描。當然，我也不知道全書內容與青玉案有何關係。還是省下一百大元吧。
* * *
其實我到書店，並不是路過的，本來是想看那本《分拆方卓如》。龔耀輝和方卓如的書我都看過，但是近來才知道原來兩者同為一人。感覺上方卓如要年輕得多。至於孔少林，我也是不久前才知道原來是以前的一些同事。世事真的很妙。
* * *
寫完一堆風馬牛不相干的文字後有甚麼感覺？其實便是普羅大眾的心聲：時間過得怱怱，明天又要返工！
凌波不過橫塘路，但目送、芳塵去。
錦瑟華年誰與度？
月橋花院，瑣窗朱戶，只有春知處。
飛雲冉冉蘅皋暮，彩筆新題斷腸句。
試問閒愁都幾許？
一川煙草，滿城風絮，梅子黃時雨。
當然這也是名篇，是賀鑄的絕唱，於是我立時便有把書收歸旗下的衝動。可是董橋雖然文筆上乘，書名通常改得很美，如《絕色》、《白描》，但對我這個悶人而言，他的文章還是有點悶，不太絕色，而是比較白描。當然，我也不知道全書內容與青玉案有何關係。還是省下一百大元吧。
* * *
其實我到書店，並不是路過的，本來是想看那本《分拆方卓如》。龔耀輝和方卓如的書我都看過，但是近來才知道原來兩者同為一人。感覺上方卓如要年輕得多。至於孔少林，我也是不久前才知道原來是以前的一些同事。世事真的很妙。
* * *
寫完一堆風馬牛不相干的文字後有甚麼感覺？其實便是普羅大眾的心聲：時間過得怱怱，明天又要返工！
2009年5月9日 星期六
FOUR SEASONS
A fantastic piece by Vivaldi (1678-1741) - natural scenes and much more in music
"L'estate" (Summer)
"L'inverno" (Winter)
"L'estate" (Summer)
"L'inverno" (Winter)
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